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专题：巴菲特2025股东信重磅来袭

　　新浪财经北美站 康路

　　2025年2月22日上午，伯克希尔·哈撒韦发布了最新的股东信 ，这是巴菲特执掌伯克希尔的第60年 。滙盛金融首席经济学家
，纽约大学兼职教授陈凯丰对新浪财经分享了对股东信的解读，并讨论了巴菲特的投资策略 、企业管理风格以及对全球经济的看法
。

　　陈凯丰表示 ，股东信中印象最深刻的片段是，巴菲特讲述了2005年伯克希尔收购房车公司 Forest River 的过程。6月21日
，巴菲特通过介绍认识了该公司的 CEO 皮特·里耶格（Peter Liegl），并在7天后与其见面 。双方在没有律师
、会计师或投行介入的情况下 ，直接敲定交易
，甚至连 CEO 的薪资也一并谈妥
。陈凯丰认为，这个案例展现了巴菲特一贯的投资风格——简洁高效 ，基于信任与尊重。陈凯丰表示
，这种交易模式如今已极为罕见，巴菲特的交易风格属于“老派 ”做法 ，信任自己的直觉
，也尊重对方的报价，而非过度谈判或依赖顾问机构 。

　　对于巴菲特在信中特别提及“希望美国能保持货币稳定
”的言外之意 ，陈凯丰认为
，可能是对未来美国基本价值观的担忧
。巴菲特经历了二战后的全球自由贸易体系。美国通过自由贸易、低关税 、全球分工合作，建立了以美元为基石的经济秩序 。巴菲特在担心今后的美国 ，和他成长的美国是否会不一样
。这可能是他强调货币稳定的原因之一。

　　在业务侧，陈凯丰注意到
，伯克希尔2024年旗下 189 家全资控股公司中，有53%出现了利润下滑 ，但保险和能源板块表现强劲 。保险业务受益于保费上涨
，虽然赔付增加，但盈利能力提升。能源业务则因油价上涨及太阳能、风能发电收益增加而增长明显
。巴菲特在能源领域的投资持续加码 ，将公用事业公司的持股比例由92%提升至100%。铁路和制造业板块的停滞
，反映了伯克希尔业务结构的变化，能源和保险恢复成为利润中心 。

　　在投资侧 ，陈凯丰注意到伯克希尔最大的变化是在减少美股持仓
，认为估值太贵，但正在增加未上市公司股权投资 ，并增持公共事业类资产
。此外
，巴菲特继续加码日本公开市场。

　　对于巴菲特从2019年开始投资日本五大商社，并在股东信中明确表示希望继任者 Greg Abel “持有几十年”的深意 ，陈凯丰强调，巴菲特在日本的投资并非看好日本本土经济
，而是看好这些商社的全球化布局，涵盖农业
、矿产、电信等多个领域 。他表示 ，巴菲特在日本借入日元债务
，将其换成美元再投资，相当于做空日元 ，并从这些商社获得的8亿美元分红也全部换成美元
。这表明
，尽管巴菲特看好这些日本企业，他并不认为日本经济整体向好。

　　2024年是巴菲特执掌伯克希尔的 60 周年 。陈凯丰回忆 ，自己在大会上结识了许多伯克希尔旗下子公司的 CEO 、巴菲特家族成员
，以及曾拍下巴菲特午餐的投资人
。他还提到，过去巴菲特曾与芒格
、比尔·盖茨等人一起接受访谈 ，但随着年龄增长
，巴菲特的公开活动逐渐减少，现在主要依靠高尔夫球车代步。

　　面对“如果今年有机会和巴菲特交流 ，您最想问他什么 ”这一问题，陈凯丰表示
，他最想问的是：如今芒格已经离世，巴菲特现在最信任的人是谁？过去 ，芒格是巴菲特的重要顾问
，现在他遇到问题时会向谁请教？这一问题不仅关乎巴菲特的个人决策，也涉及伯克希尔的长期管理架构 。在未来的继任计划中 ，谁将成为巴菲特的核心智囊
，仍然是市场关注的焦点
。

　　附对话实录（有精简）：

　　新浪财经：今天早上巴菲特刚刚发布了最新的股东信，您有哪些印象深刻的点可以分享？

　　陈凯丰：这封股东信总共有150页 ，其中17页是巴菲特个人撰写的分析
，剩下的是财务报表等内容。我每次阅读他的股东信都会有新的收获，虽然很多内容是相似的 ，但每次都会有新的东西 。这次有几个让我印象深刻的点。

　　他在信中提到了房车公司 Forest River 的收购案例
，这让我觉得很有意思
。2005年6月21日，巴菲特通过介绍认识了 CEO 皮特·里耶格（Peter Liegl） ，看了公司的情况后觉得不错，就做了一些调查
，比如询问了一些行业相关人士。

　　仅仅7天后，也就是6月28日 ，巴菲特就约皮特见面
，皮特带上了妻子和女儿，他们四个人面对面谈交易 。整个过程没有律师、会计师或银行家介入
。皮特报了一个价格 ，巴菲特当场同意
，连工资也一并谈好。皮特表示，既然巴菲特自己每年只拿10万美元的工资 ，作为他的老板
，他也不能拿得更多，于是也决定每年只拿10万美元 。交易就这样顺利完成
。

　　这让我第一次真正理解了巴菲特的交易风格——极其简洁高效 ，同时也尊重对方的定价。这种方式在当今的商业环境下已经很少见了 。

　　新浪财经：听到这个故事
，我挺惊讶的
。我们知道，巴菲特当年收购 内布拉斯加家具城 时也是类似的操作 ，直接与创始人谈妥，没有复杂的尽职调查。但家具城毕竟在奥马哈
，他对这个生意非常熟悉 。而房车行业他并没有长期接触，仅仅见了一次面就决定收购 ，确实很特别
。

　　陈凯丰：是的
，巴菲特的风格就是如此。他信任自己的判断，同时给予对方足够的尊重 。这种交易方式如今已经很难见到了。我认识的伯克希尔旗下高管也会提到 ，每年的奖金自己提
，巴菲特只会回复“同意
”
。

　　新浪财经：我印象特别深刻的是，他在信中提到伯克希尔每年缴纳的税款 ，甚至列出了具体数字。他说伯克希尔缴纳的税款占到全美的5%
，等于2024年平均每20分钟就要给美国国税局寄100万美元的支票，全年不停 ，还没有交完 。虽然市场上大家都在讨论AI或是科技公司
，但交税的额度也能看出伯克希尔在美国产业格局中的地位
。

　　陈凯丰：是的，巴菲特过去也提到过缴税的问题 ，虽然没人喜欢交税，包括他自己
，但他一直强调伯克希尔会遵守税务义务。他甚至提到，有税务顾问建议他把伯克希尔的总部搬到低税率地区 ，比如百慕大 、爱尔兰等
，这样可以节省数百亿美元的税款 。但他选择不这么做，坚持把公司留在美国 ，并愿意支付高额税款
。

　　新浪财经：不过巴菲特说完自己的成功依赖美国奇迹之后
，特别提到希望美国保持货币稳定。他的言外之意是什么？是在表达对美联储货币政策的担忧，还是更深层次的意思？

　　陈凯丰：我认为他是在表达对美国经济未来基本价值观的不确定性 。他成长于二战后的全球经济体系 ，在那个体系下
，美国通过自由贸易
、低关税、全球分工合作，建立了以美元为基石的经济秩序
。他在担心今后的美国 ，和他成长的美国是否会不一样。

　　新浪财经：所以
，他强调货币稳定，是在担忧未来的美国的基本价值观正在发生重大变化 。

　　陈凯丰：没错 ，实际上今天如果大家观察一下，有个美国主流媒体特别提到的
，今年巴菲特的股东大大会年报上面没有DEI（多元化 、公平性和包容性），这个也是非常大的一个变化 ，过去几年美国大公司年报都有DEI的部分
，花旗银行也废除了DEI，这是整个社会在发生变化
。

　　新浪财经：我们也都处在新的时代浪潮中。看下业务表现 ，今年伯克希尔旗下189家全资控股公司中
，有53%出现了利润下滑 。是不是公共事业
、铁路、制造业板块，增长遇到了瓶颈？这是否说明伯克希尔的多元化布局正在出现松动？

　　陈凯丰：是的 ，2024年对伯克希尔来说
，业务表现有了很大的变化。今年盈利主要来自于 保险和能源
。其中，保险业务的收入和利润都大幅增长 ，主要是因为保费上涨
，而赔付虽然增加，但整体盈利能力更强。能源板块也表现很好 ，得益于油价上涨 、太阳能和风能发电收益增加 。

　　但另一方面，铁路和制造业基本没有增长
，甚至停滞
。这些业务以前是伯克希尔的重要支柱，但如今增长受限 ，确实是个挑战。伯克希尔正在加大对能源领域的投资
，比如增持公用事业公司的股权，将原本92%的持股比例提升到100% 。这反映了巴菲特对能源行业的长期看好
。

　　新浪财经：在投资端 ，苹果仍然是伯克希尔的最大持仓
，但他在2024年对苹果进行了减持。去年您在新浪财经的中美投资人酒会上提到，巴菲特通常会比市场领先2-3个身位 ，比如2023年开始提到微软和 AI
，2024年则预警 AI 相关的投资风险 。从他最新的资产配置来看，您有什么新的解读？

　　陈凯丰：他的操作很明显 ，就是认为美股估值偏高
，所以在减持股票
。但是，他增持了 未上市公司的股权 ，也就是通过私募市场进行投资，而不是公开市场
，特别是公共事业板块。此外，他对日本市场的公共市场也在增持 ，只是减持了美股 。

　　新浪财经：他在2019年开始买入日本五大商社的股票
，这次他特别提到希望继任者 Greg Abel “持有几十年”
。巴菲特很少这样明确表态，他为什么对日本的押注如此有信心？

　　陈凯丰：其实巴菲特买日本商社 ，并不是押注日本经济
，而是押注这些企业的全球化布局。我最近在看一本书《Money Trap》，讲日本软银孙正义的故事 ，不管巴菲特在日本的投资也好
，还是软银在全球投资也好，日本企业的全球化是非常厉害的 ，就是巴菲特在买日本商社的股票
，并不是在投资日本，而是在投资于全球化 。也就是说他投资的是日本商社在全球的资产 ，包括比如说在各国的农场，包括矿产资源
，电信，互联网基础设施等等。他在日本的投资其实代表他对全世界的投资问题 ，

　　新浪财经：所以
，大家读经不要读岔了
。我看有些会总结成“押注日本经济 ”。但包括他投资的商社，主要盈利来自海外市场 。

　　陈凯丰：年报也提到巴菲特不断在日本融资的 ，也就是说借入日元的债券
，然后把日元换成美元再投资，所以它在日元的债券是负的
。他还提到了会把日元换成美元 ，其实就是做空日元是吧？已经赚了23亿美元。如果说他看多日本经济
，他不会去做空日元的 。再比如说，巴菲特从日本商社投资中去年拿了8亿多美元分红 ，他也全都换成美元
。也就是说他是看多这些日本企业的股票
，但是我不认为他看多日本，反而他对日本经济应该是不是很看好。也就是大家如果买日本的股票或日本的房产 ，记得要做空日元对冲下的汇率风险，否则的话贬值是很厉害的 。

　　新浪财经：今年是巴菲特执掌伯克希尔60周年
。您已经参加股东大会十几年了
，有没有印象特别深刻的画面？

　　陈凯丰：我最难忘的是我第一次参加股东大会，大概是15年前。当时巴菲特上台时 ，左右各有五位类似 NBA啦啦队员
，和他一起踢腿，从体育馆一侧跳上主席台 。他已经80多岁了 ，但仍然非常有活力
，那种画面至今难忘
。

　　股东大会不仅是听巴菲特的投资理念，更是一个结识全球投资人的绝佳机会。我在那里认识了很多后来在工作上产生联系的人 ，比如伯克希尔子公司的 CEO
、巴菲特家族的成员
，还有过去拍下巴菲特午餐的投资者等等 。

　　另外一个画面是巴伦周刊的Andy Sewer当时在采访巴菲特的时候还帮我提过一个问题，我的问题也被打在大屏幕上 ，问的是对全球投资的看法。当时会前会后
，巴菲特会有很多单独的采访，比如他会跟芒格、盖茨一起坐在高脚凳上接受采访 ，大家可以围观看
。但需要起很早，比如东部时间5点多就要起床
，然后围观的人可以去和高管合照，问问题都可以 ，现在都不做了。他现在95岁了
，不像以前可以到处走 。现在他经常是坐高尔夫球车来回转
。

　　大会过程中，还会有很多公司CEO都会现场来的 ，一般大家会有很多自由的交流等等。其实后来有些人都有些联系
，这也是为什么我鼓励大家去股东大会，因为在股东大会上不光巴菲特本人能见到 ，还能见到其他的很多很有意思的人
，就是偶遇 。

　　新浪财经：如果今年有机会和巴菲特交流，您最想问他什么？

　　陈凯丰：我最想问他 ，如今芒格已经离世
，他现在最信任的人是谁？他现在碰到问题找谁去问，因为所谓的每一个这种成功人周围都有一个小圈子 ，这些人是对他会有非常大的帮助
。我现在非常好奇，巴菲特现在周围哪些人是对他是最有帮助的
，或者他最信赖的是哪些人？

　　新浪财经：因为之前芒格是他的一个类似保险杠一样的存在，如果巴菲特比较激进 ，芒格会在旁边说不行。今年股东会也会取消放电影的环节 。我就在想会不会因为是芒格离世了
，所以他就觉得那个环节索然无味，因为之前都是他跟芒格两个人一起搞怪 ，参演电影
。